万辰集团叩关港股：高杠杆零食连锁的利率与估值考验
中环交易时钟滴答作响，港交所外墙写着“Connecting China and the world”。内地量贩零食的资本故事又添一笔：万辰集团递交港股上市申请，主打“好想来”全国化整合，上半年营收约225亿元、净利4.72亿元，净利率仅2.09%。走进华东一线门店，门口贴着“今日补贴、买一送一”的红字海报，价差是流量密码，也是现金流的压力源。
从规则看，港交所主板除盈利测试，还设“市值+收入”通道。万辰2023年仍有亏损痕迹，若走收入测试并不意外。港股IPO惯例强调基石投资者与国际配售，南向资金无法参与新股认购，上市后的流动性与定价更仰赖境外机构的风险偏好。
关键是杠杆。为并购扩张，公司负债约51.44亿元、现金及等价物约33.59亿元；拟收购南京万优股权后，资产负债率或触及90.97%。门店增速放缓，单店年化营收降至约300万元，采购成本占比达82.3%，白牌占比65%，SKU高度重叠，利润被持续挤压。
竞争在贴身肉搏。鸣鸣很忙门店数已越过2万，三只松鼠、良品铺子祭出“零加盟费”，价格战直击毛利。行业解题绕不开自有品牌——万辰推“超值”“甄选”双线，自有品类毛利通常较外采高5–8个百分点，但需投入研发、品控与渠道陈列，现金回收周期也要更稳。
港元与美元挂钩，融资成本受美联储轨迹牵引，HIBOR高位仍在，高杠杆并购模型对利率非常敏感。二级市场更看三件事：同店增长与撤店率、经营性现金流转化、净债务与息税前利润的匹配度。港股对内地消费连锁往往给折价，要求以分红或明确的单位经济学兜底。
万辰的“滚并+加盟”打法，在中国广域市场曾有效；赴港之后，故事要换挡到“精耕细作”：供应链议价、费用率管理、品类结构升级、数字化补货与区域仓选址，都要拿得出可复盘的数据链条。风口抓得住是一时，现金流稳得住才是长久。
一句行话：开店容易，关店要体面。你在所在城市看到量贩零食的变化了吗？补贴、陈列、动销、退货政策，哪一环最影响加盟商的盈亏线？欢迎分享你的一线观察。